Фискална доминация, инфлационни реалности и тестът за изкуствения интелект

Въведение: Перфектната макроикономическа буря в края на лятото

Към края на лятото, когато ликвидността на пазарите традиционно намалява, в една седмица бяха насрочени три събития с голямо значение за пазарите. Тези катализатори включват симпозиума на Федералния резерв в Джаксън Хоул, отчета за приходите на технологичния колос Nvidia (NVDA) и публикуването на предпочитания от Фед измерител на инфлацията – Ценовият индекс на разходите за лично потребление (PCE).

Според мен към тази дата облигационните пазари преминаваха през съществена промяна, а турбуленциите започваха да се отразяват и на пазарите на акции. От една страна, доходността по американските държавни ценни книжа растеше, а от друга – оценките в технологичния сектор, подхранвани от капиталовите разходи за изкуствен интелект (AI), бяха много високи. По-долу разглеждам всеки от тези механизми.

Облигационният пазар като върховен съдник и ерата на фискалната доминация

В основата на всяко движение на финансовите пазари стои цената на парите, а тя се определя от пазара на държавни облигации. През седмицата преди статията настъпиха съществени промени на пазара на американски дълг.

1.1. Преминаването на Рубикона: $40 Трилиона национален дълг

За първи път в историята, държавният дълг на САЩ официално премина границата от $40 трилиона. Според мен тази цифра не е просто психологическа бариера, а фундаментална промяна в макроикономическата парадигма. Когато националният дълг достигне над 120% от БВП, икономиката навлиза в режим на „фискална доминация“. Това е състояние, при което фискалната политика на правителството (дефицитните разходи) напълно неутрализира опитите на централната банка да контролира инфлацията чрез монетарна политика. Масивните държавни разходи, съчетани със структурните инвестиции в AI и зеления преход, създават непрекъснат инфлационен натиск, който държи цените упорито над целта на Фед от 2%.

Ефектът от този дълг е „изтласкване“ (crowding-out effect). Когато правителството емитира такова колосално количество дълг, то изсмуква наличната ликвидност от частния сектор, принуждавайки корпорациите и домакинствата да се състезават за по-малко наличен капитал при много по-високи лихви.

1.2. Срочната премия и интервенцията на Скот Бесънт

Абсорбирането на този дълг има цена. Доходността по 30-годишните американски ДЦК (Treasury bonds) отчете драстичен скок, достигайки връх около 5.27% – нива, невиждани от десетилетия. Според мен това отразява рязко покачване на т.нар. срочна премия (term premium). Срочната премия е допълнителната доходност, която инвеститорите изискват, за да поемат риска от притежаването на дългосрочни облигации, вместо да реинвестират в краткосрочни съкровищни бонове. Тя е измерител на страха от бъдещата инфлация и фискалната безотговорност.

На този фон министърът на финансите на САЩ Скот Бесънт предприе извънредна мярка. Той обяви изненадващо решение за поне двойно увеличаване на обема на обратното изкупуване на дългосрочни облигации (от 10- до 30-годишни) до минимум $4 милиарда на операция, започвайки от 9 септември. Целта на тези buybacks е да се осигури ликвидна подкрепа на пазара и да се намали ценовия натиск в дългия край на кривата на доходността. Ходът първоначално свали доходността, но според мен той е по-скоро симптом за структурна слабост, отколкото трайно решение.

1.3. Кевин Уорш и проблемът с комуникацията в Джаксън Хоул

На този фон икономическият симпозиум в Джаксън Хоул, Уайоминг, беше в центъра на вниманието. Вниманието беше насочено към новия председател на Фед – Кевин Уорш. До момента неговият мандат е маркиран от неблагоприятен старт, главно заради отказа му да използва forward guidance (предварителни насоки за бъдещата политика), инструмент, на който пазарите се бяха научили да разчитат по времето на Джеръм Пауъл.

Липсата на комуникация създава вакуум. Когато централната банка не казва ясно какво е готова да направи, за да укроти инфлацията, пазарът започва да калкулира „премия за несигурност“, което директно води до разпродажба на облигации и скок в доходността. Според мен пазарът очакваше яснота, а липсата ѝ беше източник на допълнителна волатилност, включително за пазарите на акции.

Инфлацията (PCE) – Структурна реалност срещу преходни илюзии

Докато Фед се подготвяше за Джаксън Хоул, в сряда предстоеше публикуването на Индекса на цените на разходите за лично потребление (PCE) за месец юли. Този индикатор е „Светият Граал“ за Федералния резерв, тъй като отчита ефекта на заместване (как потребителите променят навиците си, когато цените растат).

Консенсусните очаквания към тази дата бяха следните:

• Месечна база (MoM): За общия (headline) PCE се очакваше покачване с 0,20% през юли (спрямо 0,30% през юни). За основния (core) PCE, който изключва волатилните компоненти като храни и енергия, се очакваше ръст с 0,20% (ускорение спрямо 0,13% предходния месец).

• Годишна база (YoY): Консенсусът, подкрепен от моделите на институции като Oxford Economics, прогнозираше общата инфлация да се понижи слабо до 3,6% (от 3,7%), а основната – до 3,2% (от 3,3%).

Какво означава това в дълбочина?

Дори при леко охлаждане годишни нива от 3,6% и 3,2% биха останали далеч над целта на Фед от 2%. Според мен това подкрепя тезата, че инфлацията е станала структурна. Тя вече не се движи от временни шокове във веригите за доставки, а от устойчив ръст в цените на услугите, наемите и стабилния пазар на труда, който поддържа натиск върху заплатите. За фондовия пазар това означаваше, че сценарият „higher for longer“ (по-високи лихви за по-дълго време) оставаше водещ. Това пряко засяга оценката на акциите на растежа (growth stocks), чиито бъдещи парични потоци се дисконтират при тези по-високи лихвени проценти.

Технологичният сектор и Nvidia – Тест за устойчивостта на AI суперцикъла

Ако облигациите са макроикономическият фундамент, то технологичният сектор е двигателят на капиталовите пазари. В сряда беше насрочен и отчетът на Nvidia (NVDA).

Според мен това беше най-важният корпоративен отчет за седмицата. Nvidia не е просто компания; нейната пазарна капитализация и тежест в основните индекси и ETF-и я превърнаха в прокси за цялостната макро-тема около изкуствения интелект.

3.1. Механиката на очакванията

Очакванията бяха много високи. Според консенсусните оценки към тази дата приходите на компанията за фискалното тримесечие, приключило през юли, се очакваше да бъдат $91,8–91,9 милиарда, с коригирана печалба на акция (EPS) от около $2,08.

Според мен по-важни от самите резултати бяха три елемента от изявлението на CEO Дженсън Хуанг:

1. AI Капиталови разходи (CapEx): Сигнали за това дали т.нар. „hyperscalers“ (облачните гиганти като Microsoft, Amazon, Alphabet и Meta) продължават да харчат десетки милиарди долари за AI инфраструктура без признаци на забавяне. Съмненията относно възвръщаемостта на инвестициите (ROI) при тези клиенти бяха основен риск за оценките.

2. Цикълът на архитектурата Rubin: Пазарът търсеше детайли за следващото поколение чипове, известни като Rubin. Плавният преход от настоящите генерации (Hopper/Blackwell) към Rubin е критичен за поддържането на брутните маржове от около 75%, които Nvidia демонстрира.

3. Геополитическият риск (Китай): Всяка промяна в експозицията на компанията към китайския пазар на фона на американските експортни рестрикции беше риск за оценката на акцията.

3.2. Слабостта при полупроводниците

Отчетът идваше в деликатен момент. Въпреки силното начало на август, през седмицата преди статията секторът на полупроводниците поевтиня рязко: ETF-ът на полупроводниците (SOXX) загуби над 4%, т.нар. акции на инерцията (momentum stocks) също загубиха около 4%, а групата на „Великолепната седморка“ (Magnificent Seven) регистрира спад от над 1%. Според мен тази волатилност показваше колко чувствителен е целият технологичен сектор към отчетите на NVDA, Marvell (MRVL) и CrowdStrike (CRWD).

K-образната икономика и раздвоеният потребител

За да имаме пълна макроикономическа картина, трябва да анализираме двигателя, който генерира над 65% от БВП на САЩ – потребителят. През седмицата отчетите на ключови търговци на дребно даваха поглед към т.нар. K-образна икономика.

4.1. Разделението между класите

Когато инфлацията се задържи над нормалното за продължителен период, нейният кумулативен ефект действа като регресивен данък. Според мен данните показват, че американският потребител е силно раздвоен:

• Горната част на „K“ (Потребителят с високи доходи): Този сегмент е изолиран от ежедневната инфлация благодарение на „ефекта на богатството“ (wealth effect). Техните портфейли от акции и стойността на недвижимото им имущество компенсират повишените разходи. Отчетите на компании като Williams-Sonoma (WSM) показват до каква степен този сегмент продължава да харчи за луксозни стоки за дома и дискреционни артикули.

• Долната част на „K“ (Потребителят с ниски доходи): Тук ситуацията е критична. Излишните спестявания от ерата на пандемията са напълно изчерпани, а задълженията по кредитни карти са на рекордни висоти. Отчетите на дискаунтърите Dollar Tree (DLTR) и Dollar General (DG) са лакмус за този стрес. Характерен за този сегмент е феноменът „trading down“ – когато потребителите от средната класа започват да пазаруват в тези вериги, за да оцелеят, докато най-бедните ограничават покупките си единствено до екзистенциални хранителни стоки (staples), свивайки маржовете на самите дискаунтъри. Компании като J.M. Smucker (SJM) дават представа за ценообразуващата сила (pricing power) при базовите хранителни стоки на този фон.

Заключение: Навигация през волатилността

Седмицата след 22 август беше белязана от няколко важни събития – от Джаксън Хоул, през отчета на Nvidia, до отчетите на дискаунт веригите. Според мен скокът в доходността на американските облигации и интервенциите на финансовото министерство показват, че дългът от $40 трилиона вече не е абстракция, а гравитационна сила, притегляща ликвидността. В същото време пазарът очакваше от Nvidia потвърждение, че растежът при изкуствения интелект оправдава високите оценки въпреки скъпия капитал.

Ако искате да обсъдим как това засяга вашите лични финанси, можете да се свържете с мен за консултация.

Често задавани въпроси

Какво е фискална доминация?

Това е състояние, при което дефицитните разходи на правителството неутрализират опитите на централната банка да контролира инфлацията с монетарна политика. Свързвам го с преминаването на държавния дълг на САЩ над $40 трлн. и над 120% от БВП, което изтласква частния сектор към по-скъп капитал.

Какви бяха очакванията за отчета на Nvidia през август 2026 г.?

Консенсусът очакваше приходи от $91,8–91,9 млрд. за тримесечието, приключило през юли, и коригиран EPS от около $2,08. Според мен по-важни бяха сигналите за AI капиталовите разходи на хиперскейлърите, прехода към архитектурата Rubin за запазване на брутните маржове от около 75% и експозицията към Китай.

Защо министърът на финансите на САЩ увеличи обратното изкупуване на облигации?

След като доходността на 30-годишните ДЦК на САЩ достигна около 5.27%, Скот Бесънт обяви поне двойно увеличение на обратното изкупуване на облигации с матуритет 10–30 години до минимум $4 млрд. на операция, считано от 9 септември. Целта е да се подкрепи ликвидността в дългия край на кривата, но според мен пазарът прие хода по-скоро като симптом на структурна слабост.

COMPLIANCE DISCLAIMER (ОТКАЗ ОТ ОТГОВОРНОСТ):

Представеният материал има изцяло информационен, академичен и аналитичен характер. Този текст не представлява финансов съвет, инвестиционна консултация или препоръка за купуване, задържане или продажба на конкретни финансови инструменти, акции, облигации или други активи. Авторът не предоставя индивидуални насоки за търговия. Всички споменати компании (напр. Nvidia, CrowdStrike, Williams-Sonoma, Dollar Tree, Marvell и др.) са използвани единствено с цел макроикономическа и пазарна илюстрация. Финансовите пазари носят висок риск, включително риск от загуба на инвестирания капитал. Всеки трябва да провежда собствено проучване преди вземането на каквито и да е инвестиционни решения.