3M през август 2023 г.: съдебни споразумения, отделяне на здравния бизнес и рискът за дивидента

3M през август 2023 г.: съдебни споразумения, отделяне на здравния бизнес и рискът за дивидента

• Историческите данни са ясни: според проучване на Hartford Funds компаниите, които увеличават дивидентите си, са постигнали най-добрата възвръщаемост за 50 години, а тези, които ги намаляват – една от най-слабите.
• Към края на август 2023 г. 3M предлагаше най-високата доходност в записаната си история – резултат от силния спад на акцията след поредица от съдебни дела.
• Известните към тази дата разходи за съдебни споразумения възлизаха на около 18 милиарда долара, а S&P смяташе, че крайната сума за PFAS ще бъде много по-висока.
• В статията показвам аритметиката на покритието на дивидента след отделянето на медицинския бизнес въз основа на данните, известни към онзи момент.

Бъфет говори за възможностите тип „fat pitch“.

„Wait for a fat pitch and then swing for the fences.“ – Warren Buffett

Помните ли и известната му фраза „Бъдете страхливи, когато другите са алчни, и алчни, когато другите се страхуват“? Тя често се цитира, когато цената на акция пада рязко, а доходността ѝ скача до рекордни нива.

Само в ретроспекция обаче може да се разбере дали подобна ситуация е капан за стойността или „fat pitch“ в стил Бъфет. Затова според мен в такива моменти най-важна е сигурността на самия дивидент.

Защо сигурността на дивидентите има значение

Избягването на намаляване на дивидентите има значение за пенсионерите, които живеят от тях. Но има значение и за по-младите инвеститори, които имат години или дори десетилетия до пенсия.

Данни за представянето на акциите с различни политики за дивиденти за последните 50 години

Policy	Absolute Total Returns	Inflation-Adjusted Returns	Cumulative Inflation-Adjusted Returns ($1 Turns Into)
Dividend Growers & Initiators	10.24%	6.22%	$20.43
Dividend Payers	9.18%	5.16%	$12.37
No Change In Policy	6.60%	2.58%	$3.57
Dividend Non-Payers	-0.60%	-4.62%	$0.09
Dividend Cutters And Eliminators	3.95%	-0.07%	$0.97
Equal Weight S&P	7.68%	3.66%	$6.03

(Източник: Hartford Funds, Bureau of Labor Statistics)

Компаниите с растящи дивиденти са се представили най-добре, докато тези, които намаляват дивидентите си, са постигнали приблизително половината от годишната възвръщаемост на индекса с равни тегла.

Разликата за 50 години е огромна. Коригиран спрямо инфлацията, 1 долар в компании, които намаляват или премахват дивиденти, е станал 0,97 долара – тоест е загубил около 3% от покупателната си способност. В индекса S&P с равни тегла същият долар е нараснал около 6 пъти, а в компаниите с растящи дивиденти – около 20 пъти.

• Без корекция за инфлацията 1 долар е станал 131 долара при компаниите с растящи дивиденти
• и 7 долара при компаниите, които намаляват дивиденти

Според същото проучване компаниите, които увеличават дивидента си, имат и най-ниската волатилност от всички групи.

Защо волатилността има значение?

Защото по време на спад високата волатилност подтиква много инвеститори към панически решения – продажби близо до дъното или опити за тайминг на пазара (Timing the market), които исторически рядко са успешни.

Именно в този контекст разглеждам 3M (MMM).

Рекордната доходност от 6% на 3M

Възможно е доходността да е била по-висока по време на Голямата депресия, но в записаната история от 1986 г. насам тя никога не е била по-висока, отколкото към края на август 2023 г.

Към тази дата 3M беше „дивидентен крал“ с 64-годишна поредица от растеж на дивидента и кредитен рейтинг в категория A.

Оценката на 3M към 29.08.2023 г.

По основните съотношения акцията се търгуваше значително под историческите си средни стойности:

• 6,1% доходност спрямо 3,5% средно за 5 години и 2,5% средно за 13 години
• 10,5 пъти бъдещите печалби спрямо 17,9 средно за 5 години и 18,9 средно за 20 години

Съотношението P/E на MMM беше най-ниското от 14 години. Ниската оценка обаче отразяваше конкретни рискове, които разглеждам по-долу.

Какво би означавало намаляване на дивидента

Ако 3M намали дивидента си, компанията губи статута си на дивидентен крал и излиза от критериите на фондове като NOBL и SCHD, които следят компании с непрекъснат растеж на дивидента.

Краткосрочните цени на акциите са суета, паричният поток е разумът, но дивидентите са реалността.

Обичайното намаляване на дивидентите на компаниите от S&P в рецесия е малко – медианата след Втората световна война е само 1%.

Дори по време на Голямата рецесия, когато Фед принуди големите банки да намалят или премахнат дивидентите си, дивидентите в S&P паднаха само с 24%.

Причината е в културата на американските компании, когато става дума за дивиденти.

„Знаете ли кое е единственото нещо, което ми доставя удоволствие? Това да виждам как дивидентите ми идват в сметката.“ – Джон Д. Рокфелер

Джон Рокфелер е бил толкова страстен за сигурните и растящи дивиденти, че създава петролните си компании така, че да повишават годишните дивиденти. Exxon и Chevron, последните останали наследници на Standard Oil, са единствените дивидентни аристократи в петролния сектор.

Американските компании избягват намаляването на дивидента… освен ако нямат избор. Дивидентът се намалява или премахва, когато бъдещето на компанията е застрашено.

Според мен при рисков профил като този на 3M към онзи момент ниската оценка сама по себе си не е достатъчен аргумент. По-подробно за отстъпката спрямо историческата справедлива стойност съм писал отделно.

Споразумението за PFAS

През юни 2023 г. 3M обяви споразумение на стойност 12,5 милиарда долара за замърсяването с PFAS – т.нар. „вечни химикали“, които са разпространени по целия свят.

• В САЩ CDC изчислява, че 97% от американците имат PFAS в кръвта си.

PFAS са група създадени от човека химикали, за които е известно, че се натрупват в тялото. Те се срещат в различни продукти, включително опаковки за храни, съдове за готвене с незалепващо покритие, противопожарна пяна и дрехи. Изследванията показват, че PFAS се откриват дори в дъждовната вода по целия свят, включително в Антарктика и Тибетското плато.

Правните проблеми на 3M и кредитният рейтинг

Какво означава това за 3M? Както посочва S&P, споразумението е за 12,5 милиарда долара, изплащани за 13 години.

S&P понижи рейтинга на 3M от A на A- и запази компанията под наблюдение, което според мен означаваше висок риск от ново понижение до BBB+.

По моя прочит на рейтинговата скала споразумението за PFAS, на цена от около 1 милиард долара годишно, увеличи значително основния кредитен риск на компанията.

S&P изрично посочи, че очаква сумата да нарасне:

„Смятаме, че крайната цифра за уреждане на PFAS ще бъде много по-висока, но може да продължи десетилетия. Понастоящем не вземаме предвид специфични допълнителни споразумения в нашите корекции на дълга, но вярваме, че това значително ще натежи върху профила на финансовия риск на компанията.“ – S&P

Barclays оценяваше разходите на 16 милиарда долара, като според тези оценки те може да се разпределят в рамките на 20 до 30 години.

Продължителните съдебни разходи натежават както върху основите, така и върху оценката на компанията – за период, който може да е по-дълъг от хоризонта на много инвеститори.

Към PFAS се добавят и съдебните дела за тапите за уши, които наброяваха почти 300 000.

Споразумението за тапите за уши

В сравнение със стоте милиарда долара в най-лошия случай, които някои анализатори споменаваха около тези дела, 5,5 милиарда долара изглеждат управляема сума.

Ако плащанията бяха разпределени за 13 до 30 години, това би означавало:

• между 183 и 423 милиона долара на година
• като инфлацията с времето намалява реалната им тежест

Според информацията към онзи момент обаче периодът на изплащане е само 5 години.

„Съгласно споразумението се очаква 3M да изплати парите за пет години, според доклад на Bloomberg в неделя, който цитира хора, запознати с въпроса. Бордът на 3M все още трябва да подпише споразумението.“

Към 29.08.2023 г. сделката не беше окончателна, тъй като бордът на директорите трябваше първо да я одобри.

Дивидентната аритметика на 3M към август 2023 г.

На пръв поглед всичко изглеждаше наред. След година със скромен спад на печалбите заради съдебни разходи печалбите и свободният паричен поток се възстановяваха.

Дивидентът растеше стабилно и беше покрит от свободния паричен поток.

Ключовият фактор беше отделянето на медицинския бизнес.

Медицинският бизнес носеше около 20% от продажбите и беше най-ценният актив на 3M. Планът беше той да бъде отделен и натоварен с дълг, което да даде на компанията майка средства за изплащането на поне 18 милиарда долара по правните споразумения.

Около 25% от свободния паричен поток идваше от здравния бизнес.

Аритметиката с данните към онзи момент изглежда така:

• Свободен паричен поток от около 5 милиарда долара, от които около 1,25 милиарда долара идват от здравния бизнес – остават около 3,75 милиарда долара
• Около 2 милиарда долара годишно за известните споразумения за PFAS и тапите за уши (Barclays и S&P смятаха, че сумата може да е по-висока) – остават около 1,75 милиарда долара
• Дивидентът струваше 3,342 милиарда долара годишно; ако 25% от него се поемат от отделената компания, остават около 2,5 милиарда долара

Тоест, при тези допускания свободният паричен поток не покриваше дивидента с около 750 милиона долара годишно. Разликата трябваше да бъде покрита с дълг – в среда на високи лихвени проценти – или с промяна в дивидентната политика.

Това е въпросът, който стоеше пред борда на 3M: дали да заеме средства, за да запази 64-годишната поредица от растеж на дивидента.

Как оценяваха 3M институциите към тази дата

„Сега вярваме, че 3M е капан за стойност, като се има предвид продължаващото излагане на правни задължения и риска от намаляване на дивидентите.“ – Morningstar

S&P, при понижаването на кредитния рейтинг на 3M през юни, повиши оценката си за дългосрочното управление на риска на компанията от 87-ия на 93-тия процентил (сред всички компании в света). Тоест според S&P ръководството управляваше дългосрочния риск много добре.

Това обаче не казва много за сигурността на дивидента.

Кредитният рейтинг и рейтингът за управление на риска не се основават на дивидента – те оценяват способността на компанията да обслужва дълга си и да оцелее.

„Когато фактите се променят, аз променям мнението си. С какво се занимавате, сър?“ – Джон Мейнард Кейнс

„В този бизнес, ако сте добър, вие сте прав шест пъти от десет. Никога няма да си прав девет от десет пъти.” – Питър Линч

Към 29.08.2023 г. фактите бяха следните: рекордна доходност и рекордно ниска оценка от една страна, поне 18 милиарда долара съдебни разходи, понижен кредитен рейтинг и отделяне на бизнес, носещ една четвърт от паричния поток, от друга. Според мен това е класически пример защо високата доходност сама по себе си не е мярка за сигурност на дивидента.

Миналите резултати не гарантират бъдещите.

Ако искате да обсъдим как това засяга вашите лични финанси, можете да се свържете с мен за консултация.

Често задавани въпроси

Защо дивидентната доходност на 3M беше рекордно висока през август 2023 г.?

Защото цената на акцията беше паднала силно заради съдебните дела за PFAS и тапите за уши. Към 29.08.2023 г. доходността беше около 6,1% – най-високата в записаната история на компанията от 1986 г. – а акцията се търгуваше при 10,5 пъти бъдещите печалби.

Колко струваха съдебните споразумения на 3M?

Споразумението за замърсяването с PFAS е 12,5 млрд. долара за 13 години, а това за тапите за уши (почти 300 000 дела) е 5,5 млрд. долара, изплащани за 5 години според Bloomberg – общо поне 18 млрд. долара. S&P понижи рейтинга на 3M от A на A- и смяташе, че крайните разходи за PFAS ще са много по-високи, а Barclays ги оценяваше на 16 млрд. долара.

Как са се представяли компаниите, които намаляват дивидента?

По данни на Hartford Funds за последните 50 години компаниите, които намаляват или премахват дивиденти, са постигнали 3,95% годишна възвръщаемост (-0,07% след инфлацията) срещу 10,24% за компаниите, които увеличават или започват да плащат дивиденти. Коригиран спрямо инфлацията, 1 долар в първата група е станал 0,97 долара, а във втората – 20,43 долара.